周末三大焦点深度解析，以及后续反弹关键催化剂

通过周末两天和机构的线上交流以及电话会议，今天晚上我们给大家拍视频，解答三个最关心、或者说最担心的问题：第一，美国可能放开英伟达 H200 芯片供应的影响；第二，存储扩产潮对存储行情以及逻辑的影响；第三，A 股市场连续大跌的原因以及后续调整的时间空间判断。

一、H200 可能放开的影响

首先，周五晚上美股英伟达在大幅下跌的时候，外围传来可能要放开对我们出口 H200 芯片的新闻，然后英伟达的股价立马开始了反弹。那么有朋友肯定问，这对国产卡的影响到底如何？

首先，这是一个传闻，而且是一个难以验证的传闻——之前也有传过 B30 要对我们放开，但后面也是不了了之。他们放不放开是一回事，其次我们让不让用又是另一回事，最后坚定不移地搞自主可控，这是不会被外围的信息所扰动的。H200 芯片现在仍然是一个次顶级的芯片，毕竟现在英伟达推的是 GB 系列，明年年底推的是 Rubin 系列。

再看我们国内：目前我们中国互联网企业的资本开支，其实在海外是大于国内的，因为海外相对于国内没有受到英伟达显卡采购的限制，比如在马来、在印尼，我们的互联网大厂在海外的数据中心仍然会以英伟达显卡为主，我们对英伟达显卡形成强依赖的场景（比如训练）仍然会放在海外。那么国内还是会预留一些英伟达显卡的采购规划，但这也需要根据美国的出口管制规则来进行动态调整。明年国家级的数据中心还有运营商的数据中心，这些建设主体仍然会保持一个相当高比例的国产算力卡采购，这些需求是不受这个传闻影响的。

而且还要考虑 H200 的主要场景目前还是在于训练，对推理的市场影响是不大的。H200 在国内推理模型的推理任务中，跟国产卡相比性价比优势并不明显，而且 H200 现在实际的库存并不高、供应量比较有限——因为英伟达10月份的制成品库存只有68.4亿美元，而且还要考虑到 H200 在2025年6月份已经停产了，所以潜在的供应量比较有限，毕竟 H200 在英伟达那里现在还不是主力产品。

所以整体来看，虽然情绪上多多少少肯定是有一定利空的，但从实际上来看，哪怕传闻成真，也不影响国产芯片明后年的出货量与业绩预期。毕竟明年的国产 GPU 仍然是以产定销，也就是卖多少并不发愁，毕竟现在有硬的采购指标放在那里。但真正影响出货量和业绩预期的，其实是我们先进制程的产能。而且2026年的国产 AI 算力芯片也迎来了一个产品换代——超节点的推理性价比会更高，现在32卡到128卡的互联技术已经成熟，2026年国产超节点大规模落地之后，推理的性价比就提升了，那么英伟达这种次顶级芯片需求的可替代性进一步又增强了。总的来说，这是一个扰动，但不改变国产算力自主可控的大趋势。

二、存储扩产潮的影响

然后周末存储行业还传来：SK 海力士押注 AI 内存超级周期，计划明年将 HBM 级的 DRAM 产能从2万片飙升扩展到16到19万片，增幅达到8到9倍。再加上上周四晚上媒体报道的三星计划大幅扩展新一代 DRAM，2026年年底前扩产20万片产能，晶圆甚至超越三星2022年半导体景气高峰时期所新增的13万片扩建量。

这两条行业新闻结合起来，很容易让市场引发存储涨价预期见顶的担忧。毕竟预期会提前于基本面见顶，如果预期见顶了，那么股价也对应有见顶的风险产生，经过自媒体的传播容易形成一些市场恐慌。其实并非总产能增长了这么多，大家小心混淆概念。再结合上近期存储板块的大跌，无论这条消息的成色如何，都会影响大家在存储的高位避险情绪。

实际上是如何呢？经过我们周末机构的电话会议交流，我们了解到，目前韩系的这些厂商是以转产为主，也就是把相对非先进的产能转向先进的产能。而且在刚过去不久的22年到23年，这些存储大厂都被剧烈的下行周期坑得不惨，所以目前资本开支计划也是缓慢上调的——虽然有 AI 浪潮的需求拉动，但这会儿谁也不敢大干快上、上这么多巨大的产能来给自己挖坑。所以现在是在正常扩产的基础上，又加了一些落后产能的淘汰、转产到先进产能，然后中间这个数字又被一些媒体进行了放大。所以这里面的 HBM 级 DRAM，只是因为这些头部存储厂商之前的基数比较小，现在主要要发力这个产品进行转产，基数小、转产的产能又有点多，就会生出这种八倍还是多少倍的转产计划。

虽然行业的实际是这样，但是股票其实预期本身就有透支的风险存在。而且国产的存储厂商，本身经过这一轮激烈的上涨，股价包含的预期打得都比较满了，除非接下来存储价格进一步上调，但这带来的也可能是资金的逢高出货。毕竟存储芯片的扩产要比逻辑芯片的扩产容易得多，它所需要的制程设备还有工艺相对都是更简单更容易的，上一轮的扩产周期大概就是半年时间左右就能把行业从供需紧缺达到产能过剩。

那么这一次，虽然经过机构的实际调研交流，不是大幅的扩产而是大幅的转产，而且本身转产的过程中也会消化一部分落后的产能，新增的先进存储芯片一大半可能都是由转产而来，所以预计拐点不会出现得那么快。转产它也不是立即完成的，因为中间涉及到产线工艺设备的微调、小批试产、客户验证、良率爬坡以及最终量产这五个阶段，所以转产的过程一般在3到6个月。也就是说，接下来的3到6个月内仍然没有新增的大幅产能投放在市场上，所以供给和价格可能仍然是偏紧、甚至还有上行空间的。

但是对应到行情上来讲，可能只存在一些波段性的机会，而不是原来这样趋势性的机会。那么对机构而言，就是有新闻错杀、恐慌的低点的时候，他们可以再次去布局接下来3到6个月仍然涨价或紧缺新闻的催化；但是涨到高点附近呢，由于有比较多的卖盘，他们也会倾向于对接下来3到6个月后产能释放、价格可能出现一个中期拐点的风险进行提前兑现。这是大家要注意掌握的节奏。

预期差就在于：后面存储的需求量还是会进一步增加，谷歌也提到了每六个月算力就要翻倍，那么对应的存力是多少？所以在需求能够大幅消化产能的背景下，存储行业仍然是在一个景气上升的通道里。但也别忘了咱们之前在存储视频里专门强调的：首先，机构更看好的是海外这些正宗的存储，这是真正受益于全球 AI 基建的龙头标的——美股的、港股的，其次才是国内的；而且国内的存储行情也在逐渐朝下半场切换。大家可以看到，存储涨价的新闻明显已经无法进一步驱动股价加速上涨，反而存储扩产的相关消息、或者说带引号的利空，能带来股价的加速下跌，这时候就需要小心逻辑转向一个下半场的扩产逻辑。

大家也能看到，三星、海力士要扩产的 DRAM，咱们国内的存储龙头长鑫存储，其实 DRAM 产品跟他们的差距已经很小了——长鑫存储的 DDR5 系列产品速率、容量双维度已经位居业界第一梯队，这标志着国产存储芯片已经具备国际一线大厂同台竞技的技术实力。所以机构也会套用21年新能源周期时的投资范式：比如当光伏主材价格上涨进入到一个尾声阶段，主材相关的股价表现已经脱敏了，但反而扩产利好相关的这些设备与材料，在下半场的扩产逻辑里要比主材走得更好；但是等真正扩产潮逻辑兑现、产品价格开始下跌的时候，主材和设备也是跟着一起见顶的。这是大家要注意的明年上半年的预期差和明年下半年的风险点。

三、A 股连续大跌的原因与后续判断

最后，我们再讲回市场。首先，A 股周五的大跌跟美股的大跌肯定是有关系的。其实周四美股开盘时还是很健康的，拐点在晚上11点多——摩根士丹利发报告称12月份不会降息，随后美股才开始大幅下杀。所以机构认为，这次美股的大回调本质上还是宏观的扰动，而不是大家在周五看到的那些什么英伟达财务问题。如果英伟达财务真的是市场上媒体报道和小作文传的那样的问题，那绝对不会是这点跌幅。大家不要觉得自己比这些全球顶级投行要聪明，你看着的消息，应该是他们已经筛选过、过滤后、消化过的消息。

那么美股的大跌，主要源于这些经济数据的缺失、降息预期的回摆、AI 蓄势的松动，以及感恩节、圣诞节的临近，美股的机构可能也有一个盈利较多之后的获利了结，国内外的机构都选择了在年末尽可能保住今年的收益。另外，美股的投资者也担忧 AI 资本支出可持续性的问题——可以看到，无论是英伟达的业绩超预期还是谷歌的突破，其实都没有带来 AI 链条整体风险偏好的提升，利好不涨就是弱，这意味着该买的资金可能已经都买了，没买的资金也不愿意在这个位置去追高。甚至美股的机构投资者还陷入了一个更深的思考：谷歌的 Gemini 模型出来了以后，ChatGPT 的月付费用户会不会流失？那么其他这些二线的大模型还怎么玩？而且谷歌自研的 TPU 这种全栈的 AI 生态，会不会改变接下来 AI 产业链的格局？

其实重要的不是这些问题的答案，重要的是：以前从不怀疑的资金，开始提出了疑问，预期开始松动了，震荡就在所难免。那么美股的”五朵金花”都开始被质疑了，A 股相关的都是一些产业链代工，也要受到这种估值的扰动和调整压力。而且现在本身年末的市场，我们的热点就处于一个青黄不接的状态——AI 蓄势跟着海外有所调整，新能源这一块涨得太急、预期打得太满，存储这一块也有所松动，那么趋势会沿着阻力最小的方向延续。既然向上的阻力现在都很大、找不着突破口，那就开始向下加速。所以我们前两期视频里标题给大家提示的”要小心破位风险”，这个破位风险还是来了。

这也是我做了自媒体之后发现机构与散户一个最大的不同：我们机构每次交流的时候，都会以一个质疑的角度、一个防控风险的角度去讨论——比如不及预期会怎么办、调整怎么办，或者说最大的风险是怎么样、能否承受；但散户从来的问题都是”哪个能涨""什么有机会”，而很少去关注风险，甚至大盘明显都要破位了，还在讨论要满仓什么的问题。

大家看看，从4月份关税战到现在，除了上周之外，大盘从来没有跌幅超过2%；这一周上证大跌了3.9%，全 A 指数大跌了5.13%，北证更惨、暴跌了9%，这都表明局部已经出现了一个恐慌盘。而且申万31个一级行业，没有在周度表现为收红的。那么出现了这种标准的放量大跌，多头力量开始减弱，空头力量开始宣泄，现在形成了一个空头反转的信号。

后续反弹的关键催化剂

后续的反弹和企稳，我们看接下来两周的催化剂有哪些。

下周的 Mate80 发布，而且发布会从线下改为线上，到时候还会进行央视的同步转播，那么国产先进制程的芯片会不会首次公开亮相？这是一个自主可控的潜在催化点。然后下周卫星互联网板块将迎来可回收火箭朱雀三号的首发任务，而且蓝箭准备了三发试验箭，能够快速迭代，称国内第一款可复用的火箭技术状态验证，那么试验成功后，未来可复用的商业火箭发射、头部商业火箭公司的资本运作有望加速，国内之前十四五期间积累的大量发射任务，相关的火箭卫星制造板块将迎来一个密集的催化。

再到接下来12月份的议息会议，基本上市场选择定价的是不降息，那么只要到时候联储会议不降息、再加上一个鸽派指引；而且美国那边担忧的 AI 开支过度，先不说他们那边无法证实，而且国内的情况又完全不同——我们早早地在上半年就踩了刹车，现在国产算力卡还是以产定销，更不存在一个过剩的问题，反而还是要加速追赶。而且海外的算力链条，经过机构的最新讨论，从以前的英伟达把头垄断，到现在变成了英伟达加谷歌的双轮驱动，英伟达相关的标的大家看到涨幅和预期已经打得比较满了，那么接下来谷歌链条会不会引领新的 AI 产业趋势？大家可以在接下来关注海外的催化以及国内相关产业链龙头的反馈。所以国内和国外的 AI 算力这一块，仍然可能存在一个错杀的逻辑修复。再到后面，还有我们的经济会议可以期待。

再说到增量资金的流入：这些利好事件发生的期间，我们也会迎来机构考核的陆续结束，机构会在低位重新回来布局明年的春季躁动；然后最近大的 IPO 抽血效应也会减弱。而且当现在的媒体已经把”机构年末保收益”这件事公之于众地宣传的时候，人人都看得到、听得到的利空，其实反而不再是利空——反而真等到12月机构考核结算结束之前，会有一个机构资金预期的抢跑。

所以当前因为海外而陷入一个大波动、大迷茫的时间窗口，恐慌也在给一些长线资金提供低位的机会。比如周末又有多支芯片股一体获批，意味着科技仍然是上面呵护的主线；还有大家没关注到的，上周在大家恐慌的时候，其实 ETF 是在逆势加仓的——加的是哪些呢？中小盘和科技板块，其中中证500和1000还有双创板块 ETF 流入均超过百亿。这些资金进来不是来炒短线的，谁有能力一下进来这么多钱？这些钱上一次大幅流入还是在4月份关税战的时候。所以长线聪明资金选择在这个时候逆势布局，赚的是谁的钱？赚的就是那些短线滞后、选择被情绪和氛围跟着走的恐慌性资金。

所以大家也不用过度恐慌，反而下跌的时候去等待、去观察：下一次反弹的时候，哪些品种最先得到大资金的优待，甚至哪些板块在市场调整的时候还逆势抗跌，找出它们背后的原因，分析这些机会背后的持续性，考虑未来有没有一个加强催化的趋势——这才是你该思考的事情。