忍耐，是有限度的
小日子为什么要这样做
小日子这个事不方便多聊，但是我推荐大家去看一部韩国电影，叫《特工》。电影里面关于韩国总统竞选的那一段很有意思——每当他们支持率下降的时候，就让三八线对面”发射”。看完这部电影，你就知道那个脸长得像这样的女首相，这会儿为什么要这样做了。
傻子当不上首相。她的措辞和行为，都是有理性的决策和目的的。我告诉大家一组数据，大家换位思考就能懂她的行为了。首先，这个女首相的执政基础是非常薄弱的：因为小日子的自民党和公明党联盟破裂，与维新会形成了一个准联盟，但是没有获得参众两院的多数席位，所以这个女首相代表的党派属于少数派政府。她刚上任，所以她最近的所作所为是为了干什么，大家心里都有数——她有预判别人会做什么、不会做什么，看到我们这个千载难逢的民族复兴窗口、看到了我们的和平发展道路，所以来擦边挑衅。
但是小日子胆敢在我们的红线上做文章，那就一定要做好被痛打的准备。这个”打”都不用上升到硝烟的角度，光是在过去几次犯的错上，他们在经济这方面就已经受到了我们沉痛的打击。
经济层面，谁更依赖谁
之前排核废水，我们对日本水产实施了全面的暂停进口，他们对我们的海鲜出口金额在2024年上半年同比骤降了92.3%。同时我们的电商直播还收紧了日本品牌的检索，他们那些美妆、日用品牌在我们这儿的销售全部受挫。那么这个周末，我们这边也提醒航司有阶段性的退改政策，这也会影响咱们游客赴日旅游的意愿，而日本的旅游收入高度依赖我们的国内游客，这会对他们的旅游经济造成明显的下行风险。
反观过来，在老美关税的影响下，我们现在对日的出口只占出口份额5%左右；但日本对我们的进口份额却占到他们总进口的20%，而且对我们的劳动密集型终端产品与关键原材料保持高位依赖，比如纺织服装、家居家电、机床上游设备零部件、运输设备等等。反而我们这边对他们的依赖程度已经大幅下行，抵御像小日子这样的市场波动的能力进一步增强了。
半导体：最关键的进口结构
我们对小日子的进口结构中，其实最主要的就是跟半导体相关的——半导体设备、半导体材料。这些产品现在小日子仍然占据核心地位，甚至某些产品是被高度垄断的。那么一旦后面形势严峻，最具备快速国产替代能力的环节是哪些呢？主要集中在已经实现一定国产化率、并处于量产验证阶段的设备与材料链：比如刻蚀、薄膜沉积、清洗、热处理的设备，这些国产化率占到了20%到40%；还有半导体材料相关的光刻胶、显影液、电子特气以及高纯石英砂。这些环节都会受益于一个可能发生的”自主可控、对日替代”。
我们分环节具体测算一下。先看半导体设备：在美国的限制要求下，小日子对我们出口的半导体设备主要以成熟和亚先进制程的设备为主，卖给我们的半导体设备占到他们总销售额的42%，而且这些设备里前道环节占了67%。但现在我们国产替代的进程正在加速——在长存、长鑫这些存储厂加速扩产的过程中，已经通过调研了解到国产线正在加速验证导入。
再来看半导体材料：小日子的半导体材料在全球半导体市场中都是最关键的地位，没有之一，日企份额大概占了52%，而且在硅片、光刻胶、环氧塑封料等19种主要材料中的14种都占据世界第一。其中抛光液、抛光垫、电子特气现在仍然被日企高度垄断，但其他环节我们已经能做到部分自主可控。
那么半导体整个产业金字塔尖上的那颗皇冠是什么？光刻机。小日子也卖给我们，但他卖给我们的光刻机和阿斯麦最顶尖的 EUV、先进制程的 DUV 不一样——他们的尼康和佳能能做出 DUV 和 i 线的光刻机来卖给我们，这些都属于亚先进制程。说人话就是：这些设备卖给我们，我们能通过多重曝光技术，用非先进制程的光刻机造出先进制程的芯片。上半年佳能就向我们售出了51台光刻机。但这个制程的光刻机目前已经被我们国内突破了，我们的宇量昇、上海微电子都能在这个制程形成国产替代，已经实现了从0到1。那么随着良率的提升、更多产线跑通，将在明年迎来从1到100的放量。
调整不必过度恐慌
所以整体来看，后面我们面对这种不确定性，半导体板块有可能承接日本进口替代的情绪。毕竟半导体设备与材料基本占了对日进口的一半，而且现在的晶圆代工生产力就是将来 AI 竞赛的竞争国力，这一块我们是不能让任何一个国家卡我们脖子的。随着小日子挑事，我们先进制程扩产的确定性应该又增加了——毕竟如果对面的半导体设备与材料公司受到影响，那么对我们的国产厂商就进一步打开了更多市场空间，少了个竞争对手。
往中长期看，我们更先进制程的光刻机、量检测设备、涂胶显影机还有掩模板这些环节，仍然需要持续推进技术突破、加快验证协同，这样才能提高进口替代水平，才能让将来的小日子连”狗叫”的资格都没有。
分析到这里，其实大家能够发现，这和我们自主可控、先进制程扩产的半导体设备材料板块是高度重合的。正好这个板块经过一段时间的调整，拥挤度又回到了相对低位。那么近期从机构行为角度看，无论是四季度要保排名，还是要蹲到银行里面去等特别分红，这些都属于有明确时点的机构行为。等到这些特定时点过后——比如11月底、12月底的业绩考核期结束、银行特别分红发放完成——那么保险资金要面对权益投资比例的硬性要求，还有开门红的股票资产配置压力，公募私募也要布局跨年行情和明年景气度上升明确的主线，这些资金早晚还要回来干活，所以也有可能提前抢跑。
所以大家面对这段时间科技股的调整，尤其是调整更多的国产算力链，其实不用过度恐慌。首先它并不是长期的逻辑变化或中期的业绩问题，而是一个短期资金行为层面的杀估值。这种行为根据历史经验来讲，跌多了就会有资金来捞，而且时间差不多到的时候，也同样会有资金提前抢跑来捞。所以小日子那边搞事，会不会成为一个资金再次回流、抢跑的理由？我们来做进一步的观察和跟踪。