流动性危机？泡沫破灭？大空头？机构解读美股风暴中的真相

美股这几天的表现是一片大红，但是他们的红是下跌的意思。主要原因有三方面：第一，政府关门迟迟未解决；第二，对 AI 科技泡沫的担忧；第三，一些知名的对冲基金投资人开始做空美股七姐妹。那么今天的视频，我们就从机构视角的客观分析，给大家讲清楚这三件事背后的信息差和预期差，这样你才能不被情绪和氛围所引导，而是能够客观冷静地去了解真相，形成属于自己的市场观，并且对美股 AI 浪潮所映射在 A 股的机会，有一个清晰的节奏、温度和方向上的判断。

一、政府关门与流动性

首先第一条，政府关门。这一次政府关门是历史上最长的一次。上一次特朗普第一任期也发生过政府停摆，长达35天，当时恰逢联储加息、股市流动性收紧，所以当时的18年12月美股大跌，最后特朗普在压力之下做出妥协，联邦政府才恢复运作。而这一次联邦政府的关门达到了38天，而且因为关门后短期无法支出，所以导致财政存款的余额从3000亿美元增长到了1万亿美元，这虹吸了近7000亿的市场流动性，这效果相当于多次加息。所以近期美元走弱、美债收益率下降，美股受到基本面和流动性的影响出现负面拖累。

那么一旦关门结束，财政部就会开始消耗庞大的现金余额，重新向经济和市场释放数千亿美元的流动性，这也为年底的风险资产反弹埋下了伏笔。后面何时结束停摆，很大程度上取决于舆论压力——比如是否影响了民众的日常生活、民众认为两党哪一方更应该为停摆负责，一般舆论压力较大的一方会先做出妥协。根据美国的机构预测，联邦政府在11月中旬前重开的概率为50%，拖过月底（11月27日感恩节）的可能性低于20%，所以美国的机构投资者认为可能在11月中下旬结束。那么现在到中旬的时间差不多还有一礼拜，这个影响恐怕还会持续。

而且目前更担忧的是什么？就是政府关门已经开始影响经济数据的发布，那么很多会影响机构判断和决策的关键数据没有办法验证，信息线索变得非常有限，再加上对12月降息的干扰，这些都会加剧市场的担忧情绪，也会进一步引发避险情绪，拖累了美股。那么后面政府开门，担忧才会逐步下降，也不排除市场会出现一个风险资金回流的反弹。其实现在全球金融市场对美国的政府关门这出戏已经看麻了，但没想到关门竟然可以这么持久，乃至现在包括各种流动性的问题也超出了市场的预期，但是关门可能导致的流动性问题，最终还是会被解决。

二、AI 泡沫与”谁来买单”

其实市场真正在担忧的，是接下来的两个问题。第一个问题，就是昨天晚上 OpenAI 的 CFO 的一番言论，以及美国政府的回应，进一步加剧了市场对 AI 泡沫的担忧——也就是到底该由谁来为天量资本开支买单，这终究是市场无法回避的终极问题。

具体事情的缘由是怎样的？OpenAI 的首席财务官在华尔街日报的科技会议上表示，需要一个能筹集数万亿美元资金、以支撑科技行业所需 AI 基础设施的融资生态系统，设想是否由政府提供某种托底或者担保，以便让融资顺利进行，使 OpenAI 等公司建立更多算力所需的全部基础设施。然后特朗普政府的 AI 顾问回应：美国至少有五家前沿的 AI 模型公司，如果有一家倒闭，那么其他家将取而代之——暗示 AI 公司倒了就倒了，政府不会出手救助。所以这一番言论把昨天晚上的 AI 美股直接带崩了，甲骨文都已经跌回了大涨的位置。目前来看，有种美股七姐妹”左脚踩右脚梯云纵”无法继续发力、从高空衰落的风险。

毕竟这个观点还是很炸裂的。因为前一段时间，OpenAI 还是无限风光，和英伟达、AMD、甲骨文、微软、谷歌这些巨头们签各种订单和各种形式的合作，玩出了各种花样，俨然是一副美国 AI 产业不缺钱的大哥风范，结果没过几天，又抛出来言论说短期内不希望上市、希望政府融资兜底。所以美股的市场投资者立马觉得：什么情况？OpenAI 不是 AI 的希望吗？怎么这么快就需要兜底了、需要化债了？所以紧接着 OpenAI 的创始人奥特曼也出来赶紧澄清，说不会向政府求助，那番言论只是为了建设而不是为了纾困，而且今年的公司收入将达到200亿美元。但是今天美股再开盘，市场明显不买账，AI 相关的个股仍然继续大跌。

那么这就引发出来了背后的根本问题：山姆·奥特曼认为，他们要保证在前沿，两年内算力需要达到现在的20倍，这大概需要万亿级别的资金，否则他们的技术就达不到他们想要的结果。那么先不说微软高管之前表示的电力的硬约束，首先在资金方面的约束就超过了想象——现在他们根本没有这么多钱，也很难一下融到这么多钱，财务数据又不能够支撑短期内上市 IPO，所以只能靠各种大饼（比如跟 AMD 的那种合作方式）来从股市里圈钱。但是其实股市圈钱目前也差不多了，再加上政府的停摆又影响着市场的流动性。那么下一个可以圈钱的地方，就是发债和股权私募了——发债这一块，最近的谷歌、Meta 都已经去圈钱了，但万亿这种规模到哪都是大数字、不好搞；股权私募这一块都是私人基金为主，有钱人也不是傻子，不愿意这么借钱给他。所以他现在只能找到联邦政府，借助政府的信用来融钱给他用。但是现在美国政府也不傻，特朗普政府本身自己手头就很紧，今年搞了关税、顶着这么大的压力，才搞到了2000亿不到。

所以大家就能看到，这几天老黄出来说”美国的 AI 要输给中国了”，然后 OpenAI 这边也去找政府投资了。但是无论他们那边是施加压力还是各种忽悠，两年内达到山姆增加20倍的算力，大概率是达不到的。所以这就是咱们前面视频里点评甲骨文当时签的那个大单——不要光盯着那天的”大象起舞”、股价大涨，更要盯着后面 OpenAI 的融资节奏，那么这不顺利的情况正在崭露头角。毕竟 OpenAI 现在基本上把美股的 AI 产业链大玩家都拉到了一条船上，甚至和美国的 AI 战略已经一荣俱荣、一损俱损了。

那么再结合政府到时候重新开门释放的流动性，以及 OpenAI 在明年年中左右上市的进展，那么有可能极致的狂热泡沫行情、也就是加速阶段，可能会在这段期间内出现。虽然有风险，但是错过也有可能是风险之一，所以我们就需要做好观察。

三、大空头如何押注泡沫风险

说到观察泡沫，那就引出了今天第三个事件：美股的空头们现在是怎么押注泡沫风险的。我们最近看到的消息是，电影《大空头》的原型 Michael Burry 重仓做空 AI 明星股英伟达和 AI 软件公司，然后大摩的 CEO 也警告股市可能出现10%到15%的调整，所以放大了市场近期对 AI 泡沫化的担忧。

那么我们先来说大摩的观点。他认为未来12到24个月内股市可能下跌超过10%，这个观点其实非常正常，甚至回调10%、更多也有大概率出现的可能，但他这种话术给自己留了很多余地，而且也并不意味着现在应该抛售股票、因为估值过高而躲在岸边。相信这半年踏空国内 AI 主线的投资者们已经深有体会了，更别说难度已经降低90%的美股了。其实我们机构复盘了从1990年以来，美股在估值过高的情况下几乎所有时间段的回报，都远高于估值正常的情况——因为市场先生并不傻，当估值过高，通常是有充分理由的，比如强劲的盈利增长以及对未来的成长预期，因为股票本来就是对未来盈利现金流的一种贴现，那么这些充分理由往往会带来股票的超额收益而不是亏损。当然这么说并不是鼓励大家高点入市去追高，下跌肯定会发生，但这并不等于当下立马崩盘。

那么我们再来看电影大空头原型这样的投资流派。关于他的战绩我们之前已经贴过了。他近期通过社交网络发了四张图，表达了一个观点：当前的人工智能 AI 基础设施投资热潮，与2000年的互联网电信泡沫有着惊人的相似之处，可能导致严重的产能过剩和资本毁灭。我们给大家讲解一下这四张图。

图一，是云服务增长显著放缓——表示了三大云巨头亚马逊、谷歌、微软的云部门同步增长率，对比18到22年和23到25年的平均值，增长率是大幅下降的。云计算是科技巨头的主要收入来源，也是 AI 发展的基础平台，尽管 AI 蓄势火热，但云服务的整体增速正在急剧减速，这是第一个警告信号——基础业务的增长势头正在减弱。

图二，是科技资本支出增速追平互联网泡沫时的顶峰——显示了美国科技行业资本支出5年的复合年均增长率，当前资本支出的增长速度（也就是右侧的红圈）急剧上升，已经达到了1999到2000年互联网泡沫顶峰的水平。其实这也是一个关键的矛盾点：图一在表达收入增长在放缓，但图二科技公司却在以历史性的、而且不太有持续性的速度投入巨资建设基础设施（主要是为了建设 AI 数据中心、购买显卡）。

图三，就是 AI 概念的内部自循环、左脚踩右脚。这是一张复杂的网络图，描绘的是以英伟达和 OpenAI 为中心的美国生态系统中的资本流动。我们可以观察到大量资金在云巨头、硬件商、AI 初创公司和风险投资之间流动，英伟达处于中心位置，接收各方面的巨额订单。其实这张图展示了图二中资本支出的流向，揭示了一个庞大、相互关联的投资网络——大量资金围绕着少数几家核心公司流动，形成了一个互相推高估值的、金庸小说里的”梯云纵”。

图四，就是历史的教训——2000年的电信大崩溃。这是一篇描述2000年互联网泡沫后电信行业惨状的文章节选，关键点在黄色高亮部分：比如到了2002年，据普遍报道，美国电信容量的使用率不足5%，数千英里昂贵的光纤网络保持未点亮的状态，01年和02年批发电信价格每年下降超过70%。这张图其实就是它的核心论据：在2000年左右，基于对互联网流量将无限增长的乐观预期，电信公司过度投资建设了光纤网络，它比作了今天的 GPU 和数据中心，当实际需求远不及预期时，导致了极低的利用率、价格崩溃和大规模破产。

把四张图连接在一起做一个总结，其实就是大空头 Burry 的警告：他认为市场当下高估了 AI 短期的需求，导致了泡沫级别的资本投入，而实际上基础的增长引擎正在放缓，并警告这种过度建设将导致严重的产能过剩，历史将重演，而且未来的数据中心 AI 算力利用率可能会非常低、算力价格可能会暴跌，最终导致在这次狂热中投入巨额的公司面临资本价值的毁灭。

机构视角的反驳

那么我们再以机构的视角去做一个解读。

首先，我们现在 AI 的这些基建建的都是大型的数据中心，买的都是显卡算力，这些东西对比当时的电信泡沫，绝对不是当时那些未点亮的昂贵光纤——毕竟现在算力仍然非常紧缺，而且现在的芯片算力其实也就刚够文字类的 GPT 模型使用，距离每个人都能用上 Sora 这种视频多模态大模型，其实还存在比较大的缺口。大家也能看到，大量数据的产生，从文字到音频再到视频，带来巨大的存力消耗，最近美股、A 股的存储行情也在验证、也在上演这条逻辑，甚至市场上还有开玩笑说，存储公司开除了当月的销冠，因为提前卖了太多货、错过了涨价机会。而且目前我们只是大模型，等大模型的缺口填上以后，我们可能又该进入到人形机器人的阶段了，那么人形机器人对算力需求的消耗又是一个指数级别。

而且除了算力、存力，现在我们 A 股也在上演着对电力不足的担忧，而且美股的巨头们也都在讨论投资发电厂。所以现在的 AI 耗电量，电网和设备都跟不上，光今明年的 AI 消耗量都导致电网电力设备的紧张了，那么这个缺口是清晰存在的，而不是超前建设的。

但是呢，如果未来两到3年用户的增长和变现能力没有办法持续形成可持续的现金流闭环，那么 AI 行业确实也将不可避免地进入到下一个阶段——也就是算力过剩和价格战的全面爆发。当然目前确实也还暂时没见到，所以仍然需要我们持续地去跟踪观察。但是 AI 肯定有泡沫，只不过我们不能拿20年前的老黄历来刻舟求剑；在他没有拿出更多有力的证据前，其实这套逻辑是没法说服美股和 A 股对 AI 产业研究更深入、跟踪更紧密的专业投资者的。

而且机构也拿到了他的持仓数据进行了拆分：他的投资组合里面，80%是针对英伟达和美股软件公司 Palantir 的看跌期权，这个美股软件公司的看跌期权占了9.12亿美元、占投资组合的66%，英伟达的看跌期权占了1.87亿美元、占投资组合的13.5%。当然这里要给大家再做一个进一步的解释：很多人看见这个大空头的原型做空，就下意识认为他当下的举动和08年的做法一样、押上了自己的全部身家，但事实上恰恰相反——因为美国的监管文件要求披露的是期权代表的股票名义价值，这并不是他为了购买看跌期权支付的实际成本，其实他真实的资金投入是远远小于这个名义价值的。简单来说，他用了一个效率极高的杠杆操作，来博取将来可能发生的巨大下跌回报。

同时我们机构还注意到，他并不是只做空了 AI，同时还清空了之前持有的 Meta、阿斯麦等科技成长股的看涨期权，转而投向了传统的防御性板块。那么从整体仓位的角度看，他是从高估值成长向低估值防御做了系统性的撤退，这和最近 A 股的市场结构有点类似。所以从他的交易记录里面显示，他是一个高度灵活多变的战术性交易者，而不是崩盘的预言家。而且坦白来说，这十多年里他的胜率并不高，他用的方法都是期权做空、追求的是不对称收益——亏了只亏这个权利金、输了只丢个期权费，赢了就收获几百倍，他其实是在等待一个历史性的泡沫时刻，就像他这么多年其实唯一取得过一次巨大成功回报的次贷危机。所以他的这种投资方法，对美股以及咱们的散户实际的借鉴意义并不大。

泡沫何时破裂？

其实整个行业的拐点，不着急从左侧去预判顶部。而且我们也用很客观、很详细的解释去论证了：就算大空头和大摩这些美股的投资大佬们预判是对的，那也并不意味着股价会立马就崩掉，他们的担忧都是对远期风险的一个押注和判断。那么当前的回调，一方面是今年涨多了，另一方面是从政策传导到流动性，再叠加了 AI 估值泡沫的担忧。

那么 AI 泡沫什么时候会破裂呢？毕竟好的技术不完全等于好的投资结果，比较近的有美国的科网泡沫，比较远的有海底光纤、英国铁路等案例。从历史经验来看，泡沫的发展可以分为启动、膨胀、狂热、破裂这四个阶段。目前美股的科技股估值虽然偏高，但还没有达到科网泡沫那时候的水平，并不极端，而且考虑目前的高增速，本来就应该匹配高一点的估值，所以也并不算贵得离谱；再加上整体虽然资本开支压力增加，但目前的现金流至少暂时是稳健的。所以现在处于狂热阶段的早期，也就是还没有完全进入狂热这个阶段。

那么长期来看，现在的矛盾点仍然在于从资本开支到盈利增长的转化。在技术进步的加速下，其实美国那边内部分配的矛盾也更加凸显，美国的中低收入群体其实变得更加脆弱，这也关系到了 AI 终局的问题——到底是谁为这个 AI 的万亿开支来买单。那么除非后面 AI 货币化显著加速，也就是美国政府带来进一步的信用背书，否则我们大概率会目睹到 AI 泡沫破裂的过程，它只是个时间问题。所以我们要关注的是：美股七姐妹的股价加速上涨、估值非理性、关键公司业绩预警、科技股信用风险、联储收紧泡沫等，这些历史上泡沫破裂的危险信号，来做好应对。

最后的提示

所以在最后，我想对大家做个提示：当大家看到美股下跌的时候，大家各种传播的都是恐慌情绪，看到的都是一些不够详实、专业、客观的内容，比如最广为流传的就是”电影大空头原型开始公开唱空市场”，但极少有人像我们这样，用理论依据、以及他一战成名后屡战屡败的糟糕战绩、还有他公布的持仓情况，来给大家做理性客观的分析。所以如果你只知道标题而不知道细节，那么就很容易被这些情绪和氛围牵制走，就会远离数据、逻辑和事实真相，也就失去了最宝贵的、属于自己的理智判断。

那么希望我的视频可以帮大家解决这样的问题，我们也会持续地为大家去输出这样专业、深度、珍贵的内容，请大家多多支持、转发、点赞、关注、收藏。我也该收拾睡觉了，晚安。